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　　 　　本文来自方正证券研究所2021年8月5日发布的报告《固德威:串联电网、户用储能逆变器龙头企业》。详情请阅读N方报告原文..沈建国S1220517110007，***东华S1220520110001。 　　核心视图 　　1.串联逆变器龙头企业，带并网和储能。 　　公司自2010年成立以来，一直深耕光伏逆变器。目前全球光伏逆变器出货量排名第十，家用储能逆变器***，市场份额15%。随着海外业务的拓展，公司业绩增长迅速。2020年实现净利润2.59亿，同比增长151%。 　　2.光伏平价时代已经开始，逆变器势不可挡。 　　光伏进入平价时代，推动装机增长。预计2025年新增逆变器和存量替换的总需求将达到336GW。分布式光伏前景广阔，串联逆变器市场份额增加。目前新安装的集中设备占比超过60%，公司的市场份额会随着系列渗透率的提高而增加。海外光伏空间广阔，产品毛利更高。国内变频厂兼具产品和价格优势，加速出海。2020年，该公司的全球市场份额将增***4%。 　　3.产品品牌渠道建立壁垒，未来产能扩张可期。 　　公司研发积累深厚，产品类型齐全，功率覆盖0.7-225kW，满足家用/扶贫/工商业和大型电站需求。产品力打造品牌，公司加大认证投入，拓展海外业务布局和渠道建设，提升海外知名度。分销与直销相结合，全球分销立竿见影，海外销售占比从2017年的23.91%提升***2020年的68.14%。近年来产销量持续增长，公司利用IPO募集资金加强渠道和能力建设，帮助公司加速成长。 　　4.家用储能龙头优势和先发技术渠道 　　可再生能源的不稳定性催生了储能需求。随着储能系统成本的降低和政策支持，全球储能有望高速增长。公司家用储能逆变器市场占有率全球***，离网开关技术等行业领先；凭借并网逆变器渠道，在储能领域具有技术和渠道上的先发优势。该公司与沃泰成立了一家合资企业，进军包装行业。 　　投资建议:公司以串联逆变器为主，是并网和储能的双龙头。受益于光伏进入平价时代，逆变器和储能的发展，预计公司21-23年归母净利润为4.49/6.49/8.46亿，对应EPS 5.10/7.38/9.61元/股，PE 92.17/63.69/48.91倍。对于***个覆盖范围，给予“推荐”评级。 　　风险提示:光伏装机容量增长低于预期，上游核心部件供应不足，行业竞争大幅加剧，海外市场拓展不及预期。 　　案文如下 　　1 .串联逆变器龙头企业集团，具备并网和储能功能。 　　1.1深耕光伏逆变器，业绩稳步增长。 　　公司自成立以来，一直深耕变频器的研发和生产，已成长为行业领先的制造商。公司成立于2010年，2011年推出光伏并网逆变器产品，2013年荣获“中国十大品牌逆变器”称号，2015年在新三板上市，并推出储能逆变器，进军储能领域。2020年登陆科技创新板。公司长期专注于光伏、储能等新能源电力电子设备的研发、生产和销售。目前已开发并网储能光伏逆变器产品20多个系列，功率覆盖范围0.7-225kW，全面满足家用/扶贫/工商业和大型电站需求。 产品销往全球80多个***和地区。根据Wood Mackenzie的数据，2019年，家用储能逆变器全球市场份额为15%，***。2020年，公司光伏逆变器市场份额全球排名第十，达到4%。 　　光伏逆变器产业链上游是电子元器件和结构件供应商，下游是EPC承包商、终端电站业主和光伏一体化安装商，具有一定的技术壁垒，覆盖面广。电子元件包括功率半导体、集成电路、感应磁性元件、PCB电路板、电容器、开关器件、连接器等。，占成本的60%以上，其中半导体器件占10%以上。机械部分主要是压铸件、钣金件、散热器等。，辅助材料主要是塑料件等绝缘材料。产业链上游的IGBT模块可以直接影响光伏逆变器下游终端电站的发电效率。电源管理芯片是光伏逆变器的核心部件， 其转换、分配和检测电能。按照技术路线，逆变器分为集中式逆变器、串联逆变器、分布式逆变器和微型逆变器。目前主要市场是集中式逆变器和串联式逆变器。光伏逆变器厂商的产品在获得技术认证后销售给下游客户，与下游客户的粘性很大。 　　公司股权相对集中，黄敏为实际控制人。公司的实际控制人为创始人黄敏，持有公司30.97%的股份。创始人2017年被科技部评选为科技创新创业人才，2018年被中共江苏省委组织部等四部门授予“江苏省科技企业家”证书。为了调动员工的积极性，员工持股平台何忠聚德持有公司3.50%的股份。 　　股权激励丰厚，激励目标凸显公司发展信心。2021年6月，公司实施股票激励计划，以36.73元/股的价格向122名激励对象(占员工总数的7.79%)授予52.4万股(占总股本的0.6%)。通过股权激励把公司和员工的利益结合起来，调动员工的积极性，有利于公司的长远发展。 　　该公司的收入稳步增长，CAGR在2016-2020年达到39%。2017年，受益于国内光伏行业的快速发展，公司收入大幅增长；2018年受“531”政策影响，营收下滑，2019年开始逐步回升。2020年，公司实现营收15.89亿元，同比增长68.09%，净利润2.59亿元，同比增长150.96%。 　　近年来，公司整体费用率呈下降趋势。2018年和2019年，公司加大海外市场开拓力度，海外销售规模、销售人员数量和薪酬均有所增长，销售费用率有所上升。2020年，公司销售费用率、管理费用率、R&D费用率、财务费用率分别为8.23%、3.59%、5.79%、0.38%。 　　1.2专注并网和储能逆变器，盈利能力行业领先。 　　公司主要产品包括光伏并网逆变器、光伏储能逆变器、智能数据采集器和SEMS智慧能源管理系统。目前，公司已开发出20多个系列的并网和储能用光伏逆变器产品，并逐步向大功率产品拓展。公司产品功率覆盖0.7 ~ 225 kW，完全满足家用/扶贫/工商业和大型电站的需求。 　　并网逆变器是主要的，储能逆变器的比例逐年增加。在公司的营收结构中，并网逆变器占比较大。2020年，光伏并网逆变器占公司收入的86%。盈利能力更强的储能逆变器占比从2017年的3%提升***2020年的10%，未来占比有望继续提升。 　　毛利率逐步提升，储能逆变器毛利率超过50%。2020年，由于竞争加剧，毛利率略有下降但依然较高。并网逆变器毛利率达到37.09%，储能逆变器毛利率达到50.76%，比同期并网逆变器毛利率高出13.67个百分点。智能数据采集器收入相对较少，2019年毛利率达到45.5%。 　　古德威的盈利能力处于行业领先水平。公司毛利率长期处于较高水平，高于同行。随着海外储、储变频销售占比的稳步提升，公司毛利率稳步提升。2020年整体毛利率达到37.60%，处于行业领先水平。今年公司成本控制能力不断加强，费用率有所下降。净利率从2016年的7.03%增长到2020年的16.29%，在可比公司中位居前列。 　　公司周转率高，杠杆率低。固德威及其产品主要针对家用光伏市场，固德威海外销售模式以分销为主，成交率高；而其他产品则是针对集中式电站，以直销为主，借贷能力强，杠杆率高。 　　2020年公司费用率大幅下降，销售费用的投入有助于公司拓展渠道。由于逆变器厂商的全球化布局，海外市场收入占比很高，需要大量人力，销售费用占费用的比重也比较高。2018、2019年，由于国内521政策限制国内光伏装机增长，古德威、金朗积极拓展海外市场，费用率上升；销售费用大幅下降，2020年古德威期间费用率降***17.98%。古德威的分销占比相对较高，销售费用率略高于同行。2020年，其收入将快速增长，销售员工数量将与去年基本持平，销售费用率将降低。 　　逆变器厂商的管理成本和财务成本率较低。变频器作为轻资产行业，财务费用较低，员工薪酬占管理费用的比重较大，古德威员工薪酬占管理费用的60%以上。2020年古德威将占3.58%的管理费率，处于行业中间。 　　2光伏平价时代已经开始，逆变器势不可挡。 　　2.1光伏进入平价时代，逆变器需求快速增长。 　　电力成本的降低已经进入平价时代，推动了光伏装机的快速增长。中国光伏发电成本从2011年的0.250美元/千瓦时下降到2020年的0.0227美元/千瓦时，世界大部分地区已经可以低价上网。全球新增光伏装机容量从2011年的32GW逐渐增长到2020年的127GW。 　　光伏逆变器的新需求和存量更新需求的增加。这些年来，光伏逆变器的出货量与新安装的光伏容量基本持平。随着时间的推移，光伏逆变器存量更新换代的需求出现。光伏组件的寿命一般为20-25年，而逆变器的IGBT等部件的寿命约为10-15年，因此在组件的生命周期内逆变器***少需要更换一次，逆变器的更换需求将会爆发式增长。预计逆变器总需求量将达到336GW，CAGR将达到20.2%。 　　2.2分布式光伏前景广阔，串联逆变器市场份额上升。 　　分布式光伏优势明显，未来发展空间广阔。根据光伏发电接入方式的不同，光伏电站可分为集中式和分布式两种。分布式光伏电站包括工商业光伏电站和户用光伏电站，一般利用建筑物屋顶，大大节省了占地面积，更接近电力负荷，输配电损耗低，无需建设配电站，节省了额外的输配电投资，成本更低。中国建筑面积巨大且持续增长，为分布式发展提供了广阔的空间。 　　全球分布式光伏装机占比回升。2012年全球新增光伏装机分布式规模大于集中式光伏装机。随后几年，集中式光伏装机发展迅速，在新增装机容量中的占比不断提高，2016年达到74%。2017-2019年分布式装机占比较前期有所回升。随着分布式光伏优势逐步发挥，分布式光伏装机容量和占比有望进一步提升。 　　全县推进国内分布式市场空间开放。21世纪上半叶，我国新增光伏装机14.1GW，其中分布式光伏装机同比增长97.5%，占总装机的62.03%。家庭装机容量5.86GW，同比增长187%。6月20日，***能源局发布《关于报送县(市、区)屋顶分布式光伏发展试点方案的通知》。一旦试点启动，相关机构的屋顶光伏安装量有望快速增加，打开国内家用逆变器的需求空间。 　　串联逆变器主要用于分布式，在集中式电站中的应用越来越多。集中式逆变器将汇总的直流电转换成交流电，具有功率大、单位容量和单位体积大、成本低的优点，适用于大型地面电站。串联逆变器将组件产生的DC功率转换成交流功率，然后进行汇总。它具有低功率、低功率损耗和相对较高成本的优点。它适用于分布式电站。串联逆变器转换效率提高，单机功率向规模化发展，有效降低每瓦成本，地面电站应用逐渐增多。 　　系列逆变器的市场份额增长迅速。与集中式逆变器相比，串联逆变器具有体积小、重量轻、安装方便、多通道MPPT提高发电量、故障造成的损失少等优点。近年来，由于成本降低、易于维护等特点，集中式逆变器逐渐被取代，市场份额从2016年的32%增长到2020年的67%。 　　2.3光伏装机多极化，逆变器出海不可避免。 　　光伏装机多极，海外市场空间广阔。对逆变器的需求主要来自新的光伏装置。目前，世界上有许多新的光伏装置。除了中国连续占据***，亚太地区的越南、韩国增长迅速，日本、印度市场也保持较高水平；欧洲市场在西班牙和德国的带领下开始复苏；以美国为主的美国市场依然稳定；澳大利亚也在快速发展。2019年，按***或地区划分的市场集中度(HHI)达到历史***低点。2020年，全球新增光伏装机超过GW水平的***或地区将超过17个。随着全球光伏平价时代的到来， 光伏装机多极化趋势越来越明显，逆变器需求也将逐渐多极化，国内逆变器厂商海外布局成为必然趋势。 　　国内逆变器厂商更有价格优势，每瓦成本更低。海外变频厂商的价格明显高于中国厂商，但成本和国内厂商也有较大差距，毛利率也没有优势。2020年SMA每瓦价格为0.57元/瓦，毛利率仅为16.24%；2019年，固特异每瓦单价0.4元，毛利率38.51%。阳光电源的逆变器产品以集中式光伏电站为主，固德威、金朗以分布式为主，阳光电源每瓦单价低。国内逆变器厂商产品每瓦成本低于0.3元。成本优势有助于国内厂商拓展海外市场，提高市场份额。 　　(注:下图中，固特异和金朗科技2020年逆变器销售数据以万元/台为单位统计，金朗科技数据包含光伏加储能。2020年，固德威变频器均价4134元/台，成本2600元/台；金朗科技变频器均价4192元/台，成本2836元/台。) 　　国内变频厂商海外利润明显高于国内，人力成本优势明显。国内客户价格敏感度高，市场竞争激烈，毛利率低，而海外市场进入门槛高，客户更注重产品质量，价格空间大。中国厂商具有成本优势，尤其是人力成本占比明显低于海外变频厂商，使得国内厂商海外销售的毛利率明显高于国内厂商，进军海外大大提升了国内厂商的盈利能力。 　　海外分销已成为一种趋势，出口额不断上升。海外市场空间逐渐扩大，利润更高。近年来，国内变频器厂商海外营收大幅提升。中国变频器出口金额和单价的增长表明国内变频器厂商的产品逐渐得到海外客户的认可，海外市场的利润有望长期保持。 　　中国变频新秀厂商市场份额有所增长。国内变频企业发展迅速，依靠成本优势进入海外市场。2018年“531”政策后，中国变频厂商市场份额加速增长，新兴变频厂商(除阳光、华为外)市场份额从2015年的9.5%增长到2020年的23%。其中，古德威的市场份额从2014年的1%增长到2020年的4%。 　　3产品品牌渠道构筑壁垒，未来产能扩张可期 　　3.1 R&D积累深厚，创造产品竞争力。 　　3.1.1注重产品研发，积累深厚的技术。 　　在R&D的投资逐年增加，投资额处于行业前列。公司深耕新能源电力电子设备领域的技术研发，R&D投资由2016年的0.18亿元***增加***2020年的0.92亿元***。2021年***季度，公司R&D投资达到0.28亿元，同比增长105.36%，占营收的6.37%，R&D投资位居行业前列。公司多名高管具有深厚的技术功底和科研经验。 　　研发成果丰富，多次获得科研奖项、资格和荣誉。公司R&D人员数量稳步增长，占员工总数的近20%。到2020年，公司已获得164项专利，掌握了新能源领域的相关核心技术，如无缝离网切换技术、新能源汽车与电网的能量互联技术、离网微电网控制技术、储能逆变器的能量管理、物联网设备的数据采集技术等。公司在R&D参与的项目获得教育部技术发明奖二等奖、江苏省科学技术奖二等奖，R&公司研发中心被认定为江苏省可再生能源并网逆变器工程技术研究中心。 　　公司的串联逆变器技术积累很多。光伏并网串联逆变器将光伏组件与电网相连，不仅需要检测和识别系统安全性，还需要高效完成光伏发电到电网电能的转换。该技术涉及***大功率跟踪技术、电力电子转换技术、系统检测技术、并网技术、转换效率提高技术等。公司拥有的核心技术均为自主研发，拥有完全自主知识产权，在多个技术领域达到先进水平，并参与多项行业和***标准的制定。 　　3.1.2产品系列齐全，大功率产品布局。 　　低功耗产品齐全，高价格给公司带来高利润。公司系列光伏并网逆变器覆盖0.7 kW ~ 225 kW功率段，完全满足各类光伏组件和电网的并网要求。2019年6kW以下产品均价为0.73元/W，而41-80kW变频19年价格仅为0.22元/W。6kW以下产品20%的销售功率贡献了39%的营收。 　　公司进入大功率并网逆变器领域。大功率光伏逆变器本身的每瓦成本更低，可以大大节省交流测量、交流电缆和交流配电柜的费用，减少项目的初期投资，有效保证***。在售的并网逆变器产品中，HT系列产品***大功率225kW，***多有12个MPPT通道，可以有效解决因朝向不同和阴影遮挡造成的元件不匹配问题。与集中式逆变器相比，它可以使光伏电站多发电3%-8%。 　　进入地面电站市场有望带来新的业绩增量。随着大功率产品的发展和产品应用覆盖面的不断扩大，公司已进入地面电站开发商逆变器供应商名单，实现分布式和集中式全场景覆盖，有望打开新的业绩空间。 　　3.2构筑品牌深度壁垒，进行渠道核广布局。 　　3.2.1产品力打造品牌，提升公司的知名度。 　　品牌建设在出海中起着重要的作用。逆变器在整个光伏发电系统中的成本并不高，客户对其价格相对不太敏感。而且逆变器作为系统的核心部件，出现故障会造成很大的损失，所以逆变器质量、维修等售后服务受到客户的重视。另外，好的逆变器品牌也可以让下游电站在投资时有更好的融资。因此，通过可靠的产品质量和良好的企业信誉树立公司品牌，对变频产品出海有着重要的作用。 　　知名度逐步提高，BNEF变频器品牌已跻身融资排行榜。公司在海外市场经营多年，通过分销网络不断拓展海外市场，通过在各地设立的子公司提供的快速反应速度、售后服务和产品推广，逐步树立品牌。在BNEF发布的《2020年元器件及逆变器融资价值报告》中，公司***上榜，以38%的“融资”评价排名全球第18位，这表明公司的品牌知名度在国际上日益提高，将有利于公司逆变器产品出海。 　　3.2.2加大认证投入，拓展渠道建设。 　　全球市场分散，渠道建设尤为重要。在全球化布局下，客户遍布全球。一些国内逆变器厂商通过与海外经销商和安装商合作来开拓销售渠道，如古德温，或者通过在海外建立分公司来形成全球销售网络，如阳光电源。 　　公司加大对海外市场认证和测试的投入，帮助开拓渠道。作为新能源发电系统中的关键设备，逆变器产品的可靠性影响着整个光伏发电系统。相比国内市场，海外变频器市场更为成熟。除了产品价格，更注重产品本身的可靠性、品牌和服务。具有准入门槛高、认证严格、认证周期长等高壁垒的特点，毛利率高。逆变器制造商只有获得认证后才能进入当地市场。古德威产品通过了多项国际权威认证和测试，包括德国莱茵、SAA、CGC、德国南德、英国BV和CQC认证。为了开拓市场，公司加大了海外检测认证的投入。2020年， 认证费1417万元，同比增长99.47%。 　　3.2.3分销与直销相结合，全球分销成效显著。 　　公司下游客户分散，直销和分销相结合。公司有经销商和直接客户，直接客户结构分散，包括系统集成商、EPC承包商、安装商和投资业主，占比分别为10.80%、21.06%、20.78%和0.31%。2019年，直销模式前五大客户占比10.30%；分销模式前五大客户占比26.68%，集中度较2017年提升13.36%。通过多年的市场开拓，公司建立了日益完善的国内外营销体系，与众多国内外知名客户建立了良好的合作关系。 　　公司以海外分销为主，销售渠道不断拓展。公司终端客户主要是分布式光伏电站投资方，海外销售主要是分销。2018年后，随着海外市场需求的增加和新兴市场的崛起，公司海外业务快速扩张。分销模式收入占比从2017年的26%提升***2019年的47%。海外经销商数量也从2016年的13家快速增长***2019年的47家。 　　配送具有高效率、本地化、毛利率更高的优势。海外经销商本地化服务能力强，更贴近客户需求，有助于进一步提高销售效率，增强海外客户粘性，毛利率更高。2019年，公司通过直销模式销售的并网逆变器毛利率为37.56%，而分销模式达到44.35%。通过直销模式销售的储能逆变器毛利率为49.52%，分销模式达到56.23%。 　　公司销售遍布全球，海外仓提高反应速度。经过多年的发展，公司在世界各地建立了成熟的营销网络，在海外设立了子公司，负责各个市场的业务开发、产品销售、技术支持和售后服务，并与跨国经销商建立了合作关系，如One stop warehouse Pty Ltd、Natec Sunergy BV、PHB Eletronica Ltda、Libra-Energy B.V和Solid Power Distribution，s.r.o等。目前，公司产品已销往德国、意大利、澳大利亚、韩国、荷兰、印度、比利时、土耳其、墨西哥、巴西等80多个***和地区。公司订单主要从中国发货，售后维修更换产品或客户要求短期发货的订单， 并在多地设立仓库，缩短采购生产时间，尽快交付给客户，提高响应速度和售后服务质量。 　　3.3未来加大上市融资发展，扩大产能。 　　加大海外市场开发力度，营收占比快速提升。“531”政策后，国内变频厂商加强海外业务布局，公司海外市场销售收入快速增长，占比从2017年的23.91%上升***2020年的68.14%，已超过竞争对手金朗科技的60.44%。公司海外市场主要在亚太(不含日本)、欧洲、澳大利亚、拉丁美洲等地，其中澳大利亚和荷兰的收入占比相对较高。 　　该公司的出口市场份额逐渐增加，并已成为许多地区的重要供应商。公司加快海外渠道拓展，逆变器出口金额市场份额由2017年的2.53%提升***2020年1-5月的4.15%。2019年，公司在亚太、拉美、欧洲、印度的市场份额分别达到5%、4%、3%、2%，出海成果丰富。 　　借助上市融资加强渠道建设，有望迎来业绩释放。该公司于2020年9月上市。借助上市，大量资金投入R&D和销售，R&D和生产人员增加了600多人。公司有望迎来业绩的释放。目前公司还没有大规模进入美国市场，而是通过储能产品进入美国和日本市场。准备了3、4年，目前交付的也不多。公司计划在印度、日本和美国建设区域营销中心，扩大营销网络辐射，提升公司品牌的知名度、影响力和市场占有率。 　　逆变器产能逐步扩大，销售规模快速增长。2020年，逆变器收入13.64亿元，同比增长79.38%，销量33万台。公司产能持续扩大，从2017年的19万辆增加到2020年的约46.7万辆。截***2020年底，公司在建产能27万辆(苏州工厂扩建项目16万辆，广德工厂扩建项目11万辆)。公司上市募集的近7亿元资金中，有2亿多元用于打造变频器等产品。预计建设期两年，2022年建成投入使用。广德二期扩建工程将于5月22日开工建设，届时将形成500，项目完成后将增加000台光伏逆变器。另有2亿元投资于公司新型智慧能源R&D大厦项目，将进一步提升公司R&D水平，巩固公司技术优势。 　　3.4核心器件仍需进口，供应链支撑能力有待加强。 　　电子元器件成本比较高，核心部分依赖进口。逆变器所需的原材料价格都在下降，主要包括电子元器件、机构元器件和辅助材料，其中电子元器件占比超过60%。电子元件包括功率半导体、集成电路、感应磁性元件、PCB电路板、电容器、开关器件、连接器等。机械部件主要是压铸件、钣金件、散热器等。辅助材料主要包括塑料件等绝缘材料。电子元器件单价持续下降，其中IGBT和ic半导体目前主要依赖进口，短期内难以实现国产替代。2020年，古德威IGBT组件和集成电路半导体采购总额为1.37亿元***。 占原材料采购总额的10.30%。 　　核心部件IGBT应用广泛，海外厂商垄断市场。IGBT(绝缘栅双极晶体管)可以将DC能量转化为交流能量进行能量转换和传输，是逆变器的核心电子器件，广泛应用于工业、通信、汽车电子、新能源发电、消费电子、轨道交通、航空航天等领域。在下游应用中，新能源汽车占28%且增长迅速，发电应用约占9%。IGBT以进口为主，龙头公司英飞凌占据32%的市场份额，新能源汽车市场份额超过50%。 　　拓宽原材料采购来源，保证核心零部件供应。2019年公司前五名供应商采购金额占比28.43%，2018年采购金额占比22.16%。半导体器件购自叶文、柯灵和艾瑞。叶文柯灵是亚太地区和全球第四大半导体元件代理商。艾瑞在中国大陆和香港销售英飞凌产品。2019年，古德威从这两家公司的采购占比接近10%。公司不断扩大原材料供应来源，作为逆变器头制造商，具有较强的融资能力，保证核心器件的供应。而且当光伏组件成本相对较低，头部厂商议价能力较强，原材料供应紧张时，逆变器可以转移上游涨价，保证自身盈利。 　　4家用储能龙头的优势和先发技术渠道 　　4.1储能有望成为逆变器的下一个增长点。 　　可再生能源的不稳定性导致对储能的需求，储能逆变系统可以提高并网光伏系统的效益。可再生能源发电量波动较大，与用电需求不完全匹配，容易弃风弃光。储能产品是实现可再生能源平稳波动、促进可再生能源大规模消费和接入的重要手段。光伏储能逆变器集光伏并网发电和储能电站功能于一体，可以提高电网质量和利用率，增强光伏并网系统的效益。 　　全球光伏储能逆变器出货量增长迅速。在光伏发电完全供电的情况下，需要配置1:3到1:5的储能，实现不间断供电，这就带来了巨大的储能需求。光存储集成有望成为未来的清洁能源解决方案，全球储能逆变器的出货量也在增加。2019年，储能逆变器的全球出货量上升***3.6GW，比2018年增长20%。预计2020年全球储能逆变器需求将达到4.5GW，并保持20%以上的增速。 　　随着储能系统成本的降低，储能逆变器有望快速增长。储能的成本在过去10年里每年下降10%-15%，但目前的价格对光伏电站运营商来说仍然很高。随着储能技术的发展和电池循环寿命的延长，储能系统带来的额外收益有望覆盖储能成本，储能逆变器有望高速发展。储能项目的成本主要受电能比、项目规模、项目复杂程度、冗余度和地方法规的影响。BNEF数据显示，2019年20MW/80MWH储能项目总成本为331美元/kWh，预计到2030年将降***165美元/kWh，有50%的成本下降空间。 　　2020年，我国出台了152项储能相关政策，其中***政策49项，地方政策103项。目前已有17个省份出台政策鼓励可再生能源配置储能。其中，对储能配置比例有明确要求，包括:山西建议新建光伏发电项目考虑一定用电负荷的全产业链项目，配备15%-20%储能；2020年山东参与投标的光伏电站项目规模为97.6万千瓦，明确要求储能配置规模按项目装机规模考虑，储能时间为2小时；2020年内蒙古光伏配置5%；贵州将在2021年为风光配置10%储能；湖南新能源配置储存20%能源。 　　世界各国纷纷出台政策支持储能的发展，储能逆变器前景广阔。海外政策主要补贴初装费。比如德国规定，每增加3kWh提供500欧元补贴，另外再提供100欧元；比利时提供250欧元/千瓦时的补贴；南澳提供500澳元/千瓦时的补贴等。在联邦一级，主要的激励政策是加速折旧和投资税收抵免。 　　4.2户用储能世界***，离网切换技术领先。 　　公司在分布式储能逆变器领域一直处于行业领先，无缝切换时间控制在毫秒级。在智能微网和储能领域，并网和离网切换时间是一个重要的技术指标。时间越短，技术难度越大:逆变器模式从并网电流源模式快速切换到离网电压源模式；电池的充放电模式从并网充电模式快速切换到离网放电模式。公司经过多年研发，通过断电快速检测算法结合继电器阵列控制逻辑，实现了对负载的不间断供电，掌握了并网和离网无缝切换技术，切换时间控制在毫秒级。该技术已在公司的ES、EM、EH、ET中得到应用， SBP等系列储能产品。公司在储能领域形成了技术优势。同功率段储能逆变器每瓦价格高于并网逆变器，产品毛利率高于竞争对手。 　　公司拥有7大系列储能产品，功率覆盖2.5~10KW，可应用于家庭储能(es&ESA)、海岛工程(ES)、储能改造工程(SBP、BP)、光存储工程、基站工程、光储油工程。金朗科技储能产品只有三个系列，固特异大部分储能产品待机供电时间小于10ms，低于竞争对手。 　　公司储能逆变器快速增长，家用储能市场全球***。公司储能逆变器收入从2016年的2264万元大幅增长***2020年的1.59亿元，2016-2020年CAGR达到62.79%，其中受“531”政策影响，2018年仍保持17%的收入增速。公司储能逆变器产能快速扩张，销售数量从2018年的6352台增加到2020年的22257台。2019年，公司家用储能逆变器出货量市场份额达到15%，位居全球市场***。公司在系统应用领域对储能电池的产品模块、包装和管理系统BMS、多机并联扩容技术进行深入研发，积极向储能系统业务拓展。 导致储能产品毛利较高。 　　4.3联合电池厂商，布局储能系统 　　一个完整的电化学储能系统主要由电池组、电池管理系统(BMS)、能量管理系统(EMS)、储能转换器(PCS)等电气设备组成。包装产品技术的关键是做好EMS和BMS。电池组是储能系统中***重要的部分；电池管理系统主要负责电池的监测、评估、保护和平衡。能量管理系统负责数据采集、网络监控和能量调度。储能变流器可以控制储能电池的充放电过程，进行交流-DC转换。2016年，古德威推出智慧能源管理系统，可实现能源转换、能源数据传输与采集、电能实时监测与分析等功能，应用于家庭、工业和商业。 　　特斯拉是储能一体化的代表，储能业务包括家用和大规模储能。特斯拉的产品包括电网用Megapack、工商用Powerpack、家用Powerwall等。特斯拉使用松下电池，客户品牌认证度高；家用储能产品安装成本低，性价比高；在公共储能领域，在3英亩的土地上建造一座250MW/1GWh的零排放发电厂只需不到3个月，比同等规模的传统化石燃料发电厂快4倍。通过成功交付公共项目，特斯拉迅速打开了市场。2020年，特斯拉占据了美国储能市场超过50%的份额。2020年特斯拉装机3.02GW，2017-2020年CAGR达到103.57%；储能产品的每瓦价格迅速下降， 从2017年的3.12美元/瓦到2020年的0.66美元/瓦。 　　储能产品的核心竞争力在于品牌和渠道。储能是锂电池的一个重要应用场景。锂电池龙头企业重视储能市场。***，作为上游供应商，他们给下游储能品牌提供标准化的锂电池。二是进入下游系统集成，直接面对终端市场，整合上下游。储能系统集成核心的技术要求不高，核心部件可对外采购。竞争力在于产品设计和市场开拓，优质渠道是绑定的。 　　古德威与沃太能源成立合资子公司布局储能系统，Pack产品和储能逆变器有望实现协同发展。2019年7月，公司与沃泰能源共同出资设立安徽固泰新能源有限公司，其中固德威持股49%。光伏(PV)是新能源发电侧支撑储能的重要场景。光伏储能客户的重合有利于开拓市场，实现业务协同。沃太能源专注于新能源家用储能系统和能源管理系统的研发和应用，拥有深厚的技术积累。在与沃泰的合作中，上游与沃泰打通了锂电池基础，下游拥有自己的优质家用逆变器渠道，打通了从采购到产业链终端销售的环节， 增强价格优势，加速公司储能业务发展。 　　5投资建议 　　公司专注于串联逆变器的生产，拥有深厚的技术积累。是国内头部逆变器制造商，也是领先的家用储能逆变器，受益于光伏行业的快速发展、储能逆变器业务的增长以及碳中和愿景下的海外业务拓展。我们预计公司21-23年归母净利润为4.49/6.49/8.46亿元，对应EPS为5.10/7.38/9.61元/股。对于***个覆盖范围，给予“推荐”评级。 　　6风险提示 　　光伏装机增长低于预期，上游核心零部件供应不足，行业竞争大幅加剧，海外市场拓展不及预期。 　　以上是报告的一部分。完整报告请参考古德威:串联和并网的领先企业，家用储能逆变器。

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