森源电气:加大新能源，打造森源大电气平台。

　　 　　类别:公司研究机构:齐鲁证券有限责任公司研究员:曾多红、沈成日期:2015年6月5月。 　　投资要点。 　　森源电气拟以41.85元/股的价格发行5161万股，募集资金21.6亿元，用于光伏、环保电气设备开发和核电设备研究院建设。公司公告，拟非公开发行不超过5161.29万股，发行价格不低于41.85元/股，募集资金总额不超过21.6亿元，发行对象为不超过10名基金、证券、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者等境内法人投资者和自然人等特定投资者。公司拟投资15亿元用于智能光伏发电系统专用输变电设备产业化项目。 环保智能气体绝缘开关设备产业化项目5亿元，核电设备研究院建设项目1.6亿元。本次发行前，公司实际控制人楚直接和间接持有公司股份22，923万股。本次发行后，其持股比例将由57.62%降***51.01%，仍为公司实际控制人。 　　光伏电站业务发展良好，新募集的光伏设备项目将实现年收入30亿，光伏业务将成为未来业绩的重要增长点。 　　公司光伏电站业务发展良好，项目储备充足。2014年完成兰考县200MW地面光伏电站建设。公司在兰考拥有超过10万亩适合建设光伏电站的滩涂，潜在装机容量超过3GW。去年12月与洛阳市政府签署协议，在3-5年内建设3GW地面农光互补电站。今年与中国民生投资公司合作，共同实施洛阳、兰考光伏电站建设，2015年总装机容量不低于6000。同时，公司迅速推出了一系列新能源光伏发电专用设备，如SVG、逆变器和特种箱式变电站、 并完成了光伏发电与公司原有业务的资源整合。项目建成投产后，每年将生产智能光伏发电系统专用输变电设备91320套，预计年销售收入可达30亿元，有利于保持领先地位。项目建成后，将充分利用公司各类产品的关联性和协同性，有助于公司光伏业务的快速增长。预计光伏业务将持续发力，成为公司未来业绩增长的重要来源。 　　紧随智能电网和轨道交通建设期，环保智能气体绝缘开关设备每年将带来8.3亿的收入。智能电网的建设对开关柜提出了新的更高的要求，如小型化、智能化、免维护、全工况等。国内对高性能、高品质充气柜的需求日益旺盛。同时，轨道交通由于占地面积、空间限制等因素，也会选择气体绝缘通关设备。公司研发的环保型智能气体绝缘开关设备将与***智能电网和轨道交通建设同步。该项目建成后，预计年生产能力为5000台(套)环保型智能气体绝缘开关设备，将带来8.3亿元的收入。 行业需求有保障，公司在输变电设备设计制造方面技术优势明显，有望带来行业高增长。 　　成立核电装备研究院，提前布局核电建设高峰。国务院于2014年11月公布了《能源发展战略行动计划(2014-2020年)》，提出安全发展核电。2020年核电装机容量达到5800万千瓦，目前容量达到3000万千瓦以上。 　　***能源局核电司司长刘宝华4月23日在世界核能发展论坛上表示，到今年年底，中国核电装机容量将达到3000万千瓦，投产8台机组，新开工机组预计达到8台左右。考虑到2020年核电的规划目标和第三代核电技术的成熟，我们预测2016-2017年将是核电建设的高峰期。中国核电上市，中电投与***核电合并，也将有利于核电行业的发展。森源电气增资1.6亿元用于建设核电设备研究院，并与清华大学合作研发新一代核电设备， 这将为进入核电设备制造领域打下良好的基础。 　　实施“大电气”发展战略，募集投资项目，有助于公司打通电气化产业链，在工业自动化、新能源、电改、电动汽车等方面将有更多战略布局。公司秉承“大电气”的发展战略，将产品定位于高端市场，不断拓展产业链，在发展输配电、电能质量控制系列产品的同时，加大光伏发电等新能源系列产品的开发，旨在成为提供全方位电力综合应用解决方案的电气工程总承包商。此次非公开发行的光伏、 核电和环保智能电气设备将有助于公司调整产品结构，打通电气化产业链。此外，公司是配电设备开关柜的龙头企业，在电网领域拥有丰富的客户资源，与供电局客户关系良好。随着新电改的推进，我国将有序向社会资本放开配电业务，售电业务和节能服务市场将爆发。森源未来可能会在节能服务和运检服务市场进行战略布局，抢占电改带来的增量市场。 　　盈利预测及估值:不考虑增发带来的业绩摊薄，我们预计2015-2017年EPS分别为1.72/2.35/3.06元，同比增长160/37/30%。综合考虑公司在光伏电站方面的储备、集团在电动汽车领域的规划布局以及公司在电改方面的资源优势，给予其2015年40倍PE，目标价。 　　风险提示:宏观经济持续低迷，光伏电站建设进度低于预期。 　　通威股份:***专业优势的潜在农业光伏龙头。 　　类别:公司研究机构:齐鲁证券有限责任公司研究员:谢刚、陈奇日期:2015年5月19日。 　　投资要点 　　聚焦光伏产业，将集团资产注入上市公司:公司发布增发预案，拟向通威集团发行股份购买其持有的通威新能源100%股权，向通威集团、***集团等17名法人和岳等29名自然人发行股份购买其持有的永祥股份99.9999%股权。本次重大资产重组的同时，公司拟向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股票募集配套资金20亿元，募集资金金额不超过拟购买资产交易价格的100%，用于通威新能源所属的“渔光一体”、“农光互补”、“农民屋顶电站”等各类光伏发电项目。 　　多晶硅需求持续景气，寡头垄断格局逐渐形成:全球光伏装机稳步增长，多晶硅需求持续景气。我们预测2015-2017年全球太阳能级多晶硅需求约为28.3万吨、32.3万吨和36.2万吨，同比增速分别为13.1%、14.3%和12.0%；预计国内多晶硅需求将分别达到23.2万吨、27.2万吨和30.8万吨，同比增速分别为16.0%、17.1%和13.4%。多晶硅是整个晶体硅光伏产业链中技术壁垒***高、投资***大、建设周期***长的一个环节。预计到2015年底，海外巨头(包括电子级多晶硅)总产能约为25万吨，其中美国以外的产能约为150，000吨；中国对美国多晶硅企业“双反”，利好国内多晶硅企业。国内逐渐形成寡头垄断格局，保利协鑫领先地位稳固，大全新能源、TBEA、四川瑞能紧随其后。CSG、洛阳中丝、LDK、永祥先后完成技术改造，恢复生产；截***2014年底，国内多晶硅有效产能约为17万吨。 　　永祥股份完成技术改造，成为***家多晶硅集团:永祥股份通过优化生产工艺，在不大幅增加投资的情况下，将多晶硅年产能从4000吨大幅提升***15000吨，产能跃居国内前三；单位投资约187元/公斤，相当于目前行业***低水平，比行业平均水平下降约20%-30%。技术改造后的永祥股份生产成本为75250元/吨(12.3美元/公斤)，总成本略高于90000元/吨(14.8美元/公斤)，成为国内乃***世界一流。通威集团和***集团对永祥未来净利润做出了***低承诺:2015年不低于9000万元， 2015-2016年不低于3.1亿元，2015-2017年不低于6.3亿元，这凸显了永祥原股东和管理层对未来发展，尤其是成本控制的信心。如果业绩承诺兑现，将大幅提升上市公司业绩。 　　2015年中国将迎来光伏安装年，农业+分布式光伏是国内光伏产业发展的重要方向:2015年3月，***能源局制定了2015年全国新建光伏电站17.80GW的目标，2015年中国将迎来光伏安装年。中国是一个农业大国，农业资源丰富。“农业+分布式光伏”的发展模式已经成为中国光伏产业发展的重要组成部分。农业大棚、滩涂、鱼塘、湖泊是“地面分布”的主要形式，光伏扶贫与农村紧密相连，这恰恰是农业+光伏的***立足点。通过“渔光一体化”和“农光互补”，在鱼塘、土地等农业资源上建设光伏电站，将光伏电站与高效种养相结合，有效节约土地，提高土地利用率和产出率，具有生态、节能、性价比高等优势，对该地区新能源产业的全面发展将起到积极的示范作用。 　　渔光一体化协同效应显著，公司专业优势巨大:通威集团将其光伏产业注入上市公司，充分发挥“农民资源”和“光伏产业资源”的协同效应，大力发展“渔光一体化”、“农光互补”、“农民屋顶电站”等光伏发电项目，同时利用大数据、云计算、移动互联网等信息革命，通过公司的互联网+和电商平台资源，合理优化公司各项。针对“渔光一体化”等新业务，公司目前的研究成果主要包括模拟“渔光一体化”遮阳影响的研究项目 在黄颡鱼养殖上，研究了模拟“渔光一体”池塘遮光对养殖环境和养殖效益的影响，研究了不同面积的模拟光伏组件对池塘的影响，可有效指导遮光条件下“渔光一体”养殖生产的发展。同时，该项目在现代渔业、渔光一体化、渔光效益互补等方面有诸多技术创新。，并形成了《渔光一体化黄颡鱼池塘养殖对浮游生物的影响》、《江苏渔光互补发展前景及应用思路》、《渔光互补全雄黄颡鱼健康集约化养殖技术模拟》等三项学术成果， 这些都是公司的成就。“渔光一体化”及相关项目具有很好的指导意义。因此，公司在“渔光互补”的专业性上具有无可比拟的竞争优势。 　　渠道下沉对客户有粘性，渔光工程资源极其丰富:2014年我国养殖水面达到1.2亿亩，其中池塘水面面积达到4000万亩，可支撑1200-1500GW的光伏电站整体规模。公司饲料业务覆盖面广，全国30多万养殖户形成良好合作关系，涉及水域面积1000万亩，其中池塘水域面积约400万亩，可支撑3-500 GW装机容量。多年来，公司深耕水产养殖行业，与广大养殖户形成了长期稳定的合作关系。所以有了这个积累优势，就可以获得更多更容易建光伏电站的水资源。我们预测公司有望实现新增装机容量100-200MW。 2015年、2016年、2017年分别为200-500MW、500-1000MW。到2017年，公司发电收入有望突破5-8亿元，净利润有望达到2-3.5亿元。 　　投资建议:预计公司2015-2016年营收分别为212.61亿元和259.53亿元，增长率为23%和22%，归属于母公司所有者的净利润为5.25亿元和7.08亿元，增长率为59.5%和34.8%；不考虑发行和摊薄，2015-2016年EPS分别为0.64元和0.87元。我们维持公司“买入”投资评级，维持目标价24元，2016年稀释前28倍PE。 　　风险提示:多晶硅成本控制不达预期；多晶硅价格跌幅超预期；渔光融合未能达到预期。

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